GOODWILL : facteur de risque ?

Fianzplanung

La tendance de fond observée au niveau international montre une augmentation du volume des opérations de fusion-acquisition, avec un record de 4 600 milliards de dollars en 2015.

Cette stratégie de croissance externe n’est pas sans soulever quelques interrogations sur la structure financière et bilantielle des sociétés acquisitrices.

D’un point de vue technique, la survaleur payée par la société acquérante est enregistrée à son actif. Cette survaleur, dénommée également goodwill, n’est pas génératrice de cash flow. Elle représente le pari de la société dans la réalisation de synergies futures. Mais ces synergies ne pourront pas toujours se réaliser, particulièrement lors des phases de contraction des cycles économiques. En conséquence, si l’on peut vraisemblablement escompter la réalisation de ces synergies lors des phases haussières du marché, celle-ci est beaucoup plus aléatoire dans un contexte baissier.

Le montant du goodwill cumulé relatif aux sociétés du CAC 40 n’a cessé de croître depuis 4 ans. Certaines sociétés sont particulièrement exposées du fait d’un montant important, voire excessif. De ce point de vue peut être cité le cas du goodwill d’AIRBUS qui représentait 166 % des capitaux propres de la société en 2015. D’autres sociétés ont également un goodwill supérieur à 100 % de leurs capitaux propres comme PUBLICIS (155 %), SODEXO (142 %) ou encore CAPGEMINI (102 %).

Le traitement comptable du goodwill demeure relativement flou et les pratiques diverses. Malgré tout, la norme IAS 36 qui prévoit un test annuel de dépréciation est censée permettre une meilleure qualité d’information pour les utilisateurs des états financiers. Cette dépréciation est basée sur la comparaison entre la valeur comptable du goodwill et sa valeur d’utilité. La valeur d’utilité est calculée par un DCF, ce qui va poser le problème du taux de croissance retenu, qui est bien souvent arbitraire. Par conséquent, selon le taux retenu, il y a lieu de passer une dépréciation (ou non). Mais ces tests de dépréciation apparaissent davantage comme une variable d’ajustement pour le management que comme un réel signal économique. En effet, la majorité des dépréciations observées sur le CAC 40 proviennent des valeurs financières et du secteur énergétique. Les faibles taux d’intérêt et un prix du baril de pétrole bas pénalisent fortement les performances de ces secteurs. Dans ces conditions, absorber les mauvais résultats par la dépréciation du goodwill peut apparaître comme une réelle opportunité.

De plus, la dépréciation du goodwill est irréversible et vient donc pénaliser fortement le résultat des sociétés et, in fine, les dividendes qu’elle distribuent. Il est donc permis de s’interroger sur le fait de savoir si ces entreprises exposées représentent un risque supérieur à celles qui ont un goodwill faible au regard de leurs capitaux propres.

Le risque d’une entreprise n’est certes pas majoritairement dû à cette exposition, d’autres indicateurs, comme le leverage, fournissant des éléments d’information sur la structure financière des sociétés et donc sur leur niveau de risque. Néanmoins, si l’on analyse la situation de Capgemini de manière plus précise, on observe que, outre une exposition importante vis à vis de son goodwill, le beta du titre est estimé à 1,22 (source Acuitem) ce qui la place parmi les valeurs cycliques. Il en résulte qu’en période haussière, le titre va être plus performant que l’indice de référence, ici le CAC40, alors qu’en phase de repli, la baisse sera plus importante que cet indice. Dans une autre situation, le cas du Crédit Agricole est tout à fait révélateur de cette problématique. En effet, la banque a mené une dépréciation de près de 3 milliards pour l’exercice 2012-2013, pénalisant ainsi son résultat de plusieurs milliards. Cette lourde dépréciation résulte de mauvais choix stratégiques comme l’acquisition de la banque grec Emporiki, véritable boulet pour le groupe français côté à Paris.

Dans une période de contraction de l’économie, les perspectives et les prévisions peuvent très vite être surestimées ce qui peut empêcher la réalisation des synergies.

En définitive, il semble qu’une attention toute particulière doive être portée à cette classe d’actifs, tant en ce qui concerne leur volume que lanature et les modalités des dépréciations. Malgré le fait que cet actif n’est pas générateur de cash pour l’entreprise, sa dépréciation peut peser très lourdement sur les résultats. Par conséquent, si dans une phase de croissance, ce poste ne représente pas forcément un intérêt tout particulier, il n’en reste pas moins un actif sensible quand le cyle vient à se retourner.

Dans un contexte particulièrement incertain, entretenu par bon nombre d’événements politiques majeurs (élections présidentielles, modalités du Brexit,…), une vigilance particulière devra être portée sur ces valeurs dont le niveau de risque est probablement accru et amenera probablement à être délaissé au profit d’autre valeurs jugées probablement plus « saine ».

Ewan Chesnaud

Ewan CHESNAUD


Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *


About us

Bonds & Shares is a participatory non-Profit information platform for, through and by experts in finance and business.


CONTACT US

CALL US ANYTIME



Latest posts



Newsletter


    Categories